孙立坚复旦大学经济学院副院长金融学教授
美国次贷业务引发的这场金融大海啸已经向世人拉响了警报：金融机构如果滥用它们所享有的金融创新的工具，就会对实体经济的发展产生毁灭性的打击。所谓“滥用”，就是指美国这些参与次贷业务的金融机构，利用全球的流动性过剩环境，去无休无止地追求自己的利益，而利用金融创新的工具，去转嫁次贷业务被放大后所积累的系统性风险，最后，绑架了政府，绑架了海外投资者，让他们来为自己吹大的泡沫破裂买单!否则，美国金融体系的瘫痪和实体经济的下挫，通过对美国市场依赖的外国资本、商品甚至信心的丧失对其他国家将产生令人威慑的“多米诺效应”。我们已经看到了其他国家和地区出现了挤兑、退保的风潮。不可否认，在房地产繁荣阶段，美国次贷业务确实推动了一段时间的经济增长和世界经济的繁荣，但是，金融创新工具滥用所带来的金融泡沫的膨胀，是美国房地产市场和美国“透支消费”的经济结构所无法支撑的。
那么，金融创新真的是实体经济发展的克星吗?回答显然是：“否”。从长期来看，正是由于美国金融体系的创新能力，才扶持出很多有潜力的个人去创业和中小企业的健康发展。也就是说，它们的投资风险，通过美国成熟的金融市场加以合理的分散和吸收。如果没有美国金融体系的强大，也就不可能有今天拥有全世界最多的品牌和最好的技术以及一流的服务的美国，得到了产品价值链上的高端部分。所以，“金融创新”是把双刃剑。而美国这次金融风暴的本质是监管部门的监管模式还停留在巴塞尔协议的资本和风险的水平上，因而忽视了信息不对称所带来的道德风险的致命问题。这让今天的金融市场上的“贪婪”和“无知”结合在一块，把实体经济的健康状态一步步推向了万丈深渊。这一惨剧正在引起“制造业为生”的东亚经济进行痛苦的反思，也在引起“金融支撑消费”的美国经济面临发展模式的挑战。总之，无论是哪一个经济发展模式，都不能抹煞金融创新对企业成长和市场繁荣的积极意义，也不能轻视金融创新所带来的风险繁殖的杀伤能力。
东亚国家的政府长期以来战略性地将金融抑制政策和产业政策配合起来，以追求东亚模式发展的最低成本和最高收益。金融抑制的具体形式就是管理自己国家的汇率和利率，甚至我们现在看到油价的管理，也体现了这样一种产业政策和金融抑制的思维在里面，这种产业政策，这种金融抑制，在上个世纪，在世界经济失衡问题和金融全球化的强度还不十分明显的时候，实际上很成功，它没有破坏产业发展的激励机制，也就是说，它和一部分中南美国家以前出现的金融压抑完全是两回事，金融压抑造成低储蓄，低增长，高通胀，高外逃的经济衰退局势，而东亚发展中的金融抑制却带来了东亚增长模式的经济活力——也就是政府来承担出口导向或引进外资引起的汇率和利率波动风险，而使我们的企业可以集中精力发挥自己产业的比较优势，发挥产品价格的国际竞争力。但是，在今天经济全球化、金融全球化，尤其是在世界经济失衡状态越来越严重的情况下，这种金融抑制的发展策略就会暴露出本国金融体系严重的脆弱性倾向，我们看到这次的美国次贷的风波、全球油价泡沫以及近期的越南金融风暴都已经从个几个层面上暴露出东亚的这种脆弱性，一个是东亚外汇资产的严重缩水现象，一个是东亚对美出口的疲软，还有一个是东亚一些国家金融市场的震荡和衰退。
所以，“金融抑制”战略客观上也造成了我们金融体系的“脆弱性”!因为我们的金融体系在要素价格管理的环境下，缺乏金融创新的动力和能力，才会使得中国大众的财富价值受到市场风险的影响十分明显，才会产生我们的中小企业严重的融资困难，才会让大家感到我们的资本市场没有正确的价格风向标，只能靠短线操作，追涨杀跌。当然，中国的资本市场还存在更为严重的制度缺陷等问题，但我们不可否认金融创新机制的缺乏也是中国股市无法发挥引导健康的投融资活动和创造财富价值这些基本功能的原因之一。另外，中国的银行体系也因为缺乏金融创新的动力和能力，才使得很多金融业务的各种风险积压在自己的金融体系内部，无法通过市场手段加以规避和分散，再加上“大而不能到”的社会和谐因素，所以，金融风险的积累也就制约了中国金融体系本应该及早推行的要素价格的市场化改革。从东亚外汇资产严重受损于美国次贷危机的教训中可以看出，今天如果没有金融创新的能力就无法在经济全球化的舞台上体现自己国家的核心竞争力，就要因为自己事前的“无知”所承担的事后风险而不得不解囊买单。
不可否认，对于我们这样的发展中国家而言，金融创新所可能带来的负面效应比成熟市场要大得多，这主要是相对于我们脆弱的风险管理和承受能力而言——如果今天中国的房地产市场也像美国那样，出现了严峻的“硬着陆”征兆，那么，我们的危机处理能力，是否能够有效地控制住就业问题、企业业绩和工资水平下滑问题、金融挤兑问题等，以避免它们进一步的恶化，从而保证自己一如既往的社会和谐状态，就显得严峻多了。尽管如此，我们对待金融创新，虽然需要十分小心，但是一刻也不能放缓探索。否则，中国的企业无法做强做大，中国的金融机构会永远感到力不从心，中国的产业价值也会永远处于“微笑曲线”的低端，而中国的决策部门更加感到政策目标之间存在不可调和的“冲突性”，中国社会整体的风险承受能力也就永远无法提高。
另一方面，我们还应该认识到：拥有世界外汇储备量三分之二的亚洲制造和出口为主的国家，比如，中国、日本、韩国等是否参与当前美国市场的援助活动对美国市场的后市发展将起到至关重要的作用。但是，我也确实为由于亚洲国家目前金融的脆弱性(没有练好内功)而无法胜任收购后这些金融机构内在价值的“再生”，而感到一些担忧!从这个意义上讲，亚洲反而需要重视金融创新能力，尤其是经济规模最大的中国，应该为亚洲金融创新能力的提高创造必要的物质条件。比如，能否快速建立“亚洲美元离岸金融中心”，以此来有效地运作各国所拥有的巨额外汇储备。同时，通过法律和制度的完善，来吸引和鼓励国际市场运作经验相对丰富的亚洲优质的企业和金融机构在这促进亚洲金融创新的新兴离岸市场上，发行各种美元面值的金融资产或按照市场价格直接购汇，从而吸收至今为止国家和机构低效运作的那些庞大的美元储备，并创造条件让它们以多种投资形态进入美国和其他成熟市场的实体经济领域，来获取实实在在的收益和价值。至少通过这样的方式来提高我们“出海企业和机构”的抗风险能力!我相信，随着时间的推移和亚洲国际金融中心功能的不断发挥，亚洲各个“制造大国”和“贸易强国”一定会用健康的“金融创新”机制来弥补自己目前为止所处的“金融小国”和“消费弱国”的被动局面!
